Mondo Value | Festa finita?
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Festa finita?

Festa finita?

Un gestore azionario tendenzialmente negativo è come una bicicletta bucata. Non ti serve a nulla, ma così eviti di cadere dalla bicicletta.

Quindi, escludendo probabilmente il Giappone dove a seguito di 20 anni di mercato negativo si sono darwinianamente evoluti in creature diverse, la maggior parte dei gestori azionari ha una visione positiva della realtà. Noi di tanto in tanto cerchiamo di levarci questi occhiali dalle lenti rosa, occhiali che guardano e cercano opportunità in un mondo che, tra alti e bassi, si evolve e cresce sempre. Ci concentriamo quindi sui rischi del mercato per poter meglio definirne il profilo rischio/beneficio di breve periodo (12-18 mesi), strumentale alla definizione della nostra

asset allocation tattica.

Trovare materiale negativo non è mai difficile. C’è gente come l’analista permabear di SocGen Albert Edward che sulla negatività hanno costruito una carriera di successo. Le sue analisi piene di statistiche, calcoli e grafici rappresentano il primo soccorso per il gestore che deve motivare perché si è perso un rally del mercato o un comodo espediente per il consulente finanziario che vuole partire per le vacanze con i portafogli scarichi così da levarsi un po’ d’ansia e godersi le onde e il sole.

La stampa poi ti aiuta. I giornalisti tendono a sposare una lettura della realtà cauta ben sapendo, come Ray Dalio, Nouriel Roubini e generazioni di banchieri svizzeri, giusto per fare alcuni esempi, che verrai più ricordato per i soldi fatti risparmiare che per i soldi fatti fare. Sebbene, citando Peter Lynch, si sono persi molti più soldi sul mercato cercando di anticipare il prossimo ribasso che durante i ribassi stessi. D’altronde i gestori con un po’ di esperienza hanno anche ben chiara in mente la famosa frase del politico e oratore greco Demostene scritta nel lontano 358 BC, ripresa e resa famosa poi in inglese da Sir John Mennes nel 1641 per ridicolizzare una spedizione militare in Scozia:

For he that fights and runs away, May live to fight another day.

(ossia “perché colui che combatte e si ritira può combattere ancora”) che poi divenne il popolare idioma inglese “live to fight another day

Sappiamo bene che se un ribasso dura troppo i rischi di perdere clienti e masse sono notevoli. Non tutti sanno aspettare. Quindi aspettare pazientemente che una eventuale fase difficile passi, con un portafoglio diversificato e di qualità, che sarebbe forse la migliore

cosa per il cliente, non sempre può essere applicata.

L’Economist, lettura che ci imponiamo sempre per lo spessore dei suoi giornalisti e l’equilibrio e la correttezza della direzione editoriale, tira fuori venerdì una copertina inquietante (l’ottovolante riportato nella pagina precedente), almeno per coloro che corti sul mercato azionario non sono.

Ciò che sale inevitabilmente scenderà, esordisce l’articolo. Se questo vale sicuramente per le montagne russe non necessariamente vale per la Borsa. L’articolo tocca le valutazioni del mercato americano, facendo notare che secondo il CAPE (Cycle Adjusted Price Earnings), ossia il rapporto tra valutazioni dei titoli e i loro utili normalizzati per il ciclo economico, lo S&P500 trattava ad inizio gennaio ad una valutazione di 40x (vedi grafico a latere), valutazioni viste solo durante la bolla dot.com. Qui la considerazione sembra abbastanza superficiale. Il CAPE di Shiller non è più applicabile. Gli indici contengono meno e meno titoli che seguono il ciclo economico e il cui P/E deve essere quindi

rettificato. Tuttavia, contengono moltissimi titoli esposti alla digitalizzazione e ad altri trend e che possiedono per gli investitori grandi potenzialità di crescita e questo viene riflesso dalle valutazioni, come è normale sia. Sta all’investitore growth valutarle analizzando il trend sottostante, la tecnologia proprietaria, il business model, la regolamentazione, la concorrenza, le barriere all’entrata, etc. La parte di mercato che non è growth non può essere considerata cara, ma anzi riflette troppo severamente i suoi problemi di crescita e dà invece poco valore all’eventualità che questa migliori. Non è quindi a nostro avviso un mercato ubriaco. È sicuramente un mercato polarizzato. In effetti vi sono delle somiglianze con il 2000. Nel 2000-2003 anche vi era una polarizzazione tra titoli growth e titoli value. Allora, tuttavia, la parte sopravvalutata, in termine di numero di settori, era più vasta o, meglio, oggi abbiamo un numero di settori e

titoli sottovalutati che è sostanzialmente più numerosa di allora e la sottovalutazione è anche più marcata.

L’articolo fa poi ben presente che il sistema bancario, lo scheletro della finanza, oggi è molto più solido e meno esposto al ciclo. Questo evita che ad un ciclo negativo si affianchi una crisi finanziaria o la paura di questa. Si riconosce poi che anche la liquidità dei mercati è molto maggiore e questo dà la possibilità di eliminare gli eccessi velocemente senza creare serie di coattive. L’articolo poi continua con l’analisi di nuovi rischi, quali la leva che troviamo su hedge fund e il caso Archegos ne è un esempio. Oppure la presenza di titoli o asset class il cui sottostante risiede soltanto nella speranza che questi titoli o queste asset class salgano (da Gamestop al cripto). Su questi asset non vi sono solo investitori retail, ma anche fondi. È quindi importante stare attenti dove si investe e la concentrazione dei prodotti in portafoglio. Infine, l’articolo fa notare come sia gli investitori istituzionali che quelli retail abbiano un certo grado di timore delle valutazioni del mercato (vedi grafico sopra), elemento sempre positivo. Nonostante la foto di copertina, ci sembra che l’articolo non solo non convinca, ma che non esprima un reale convincimento da parte di chi scrive sul fatto che siamo prossimi ad un crollo di mercato. Noi condividiamo che la fase di debolezza della parte più speculativa del mercato non è finita. Questi processi sono lunghi. Il mercato è abituato al fatto che queste asset class rimbalzano e quindi è pronto a comprarle su debolezza, ma crediamo che stavolta il rimbalzo e la ripresa del trend non ci sarà e che gradualmente queste asset class tornino a valori che meglio riflettono non solo le opportunità, ma anche i rischi futuri. Alcune certo si moltiplicheranno ancora ma la maggioranza stagnerà o andrà nel dimenticatoio. Il rischio è sempre che la debolezza di una parte del mercato indebolisca il ciclo e affligga anche la parte value che oggi è assolutamente attraente. Riteniamo che valga la pena correre il rischio, il rischio di allungare il tempo di ritorno sul proprio investimento contro il rischio di perdere il treno di un ribilanciamento valutativo nella parte value dovuto e atteso da troppo tempo. Il profilo rischio/beneficio ci pare troppo buono per non stare sul mercato.

GUERRA E PACE, FANTASTICANDO TRA CINICO REALISMO E PARANOIA

Andreotti affermava che a pensare male si fa peccato, ma ci si prende spesso. Permettiamoci di pensare male e chiediamo perdono in anticipo per le stupidate che stiamo per scrivere. Prendetele come chiacchere da bar sebbene suffragate da dati oggettivi. Usando più fonti osiamo calcolare il costo dell’attuale pressione militare russa in Ucraina in 20 mln di USD al giorno. Tuttavia, i maggiori ricavi per la Russia e le sue società petrolifere derivanti dalla crisi si aggira intorno ai 250 mln USD. Significativi sono anche i maggiori guadagni giornalieri per le società americane. E per i loro ricchi amici mediorientali. Questa impasse rappresenta una tassa occulta che migliora il bilancio di molte società e di diversi governi. Sostiene negli Usa una industria con decine di migliaia di posti di lavoro. Inoltre, rappresenta un incentivo incredibile ad accelerare la crescita nell’investimento nelle rinnovabili e la penetrazione delle auto elettriche. E, ahimè, per aumentare i budget di armamenti. Indebolisce il consumatore per arricchire i ricchi e va nella direzione opposta di quella che stiamo prendendo a seguito della pandemia. Tuttavia, fino a marzo questa situazione fa in fondo comodo a molti. Dopo il prezzo del gas scenderà a prescindere, a causa dell’aumento delle temperature. Se Putin, al posto di stupidamente invadere l’Ucraina e “Cubanizzare” la Russia per una decina di anni, riuscisse a ridurre le sanzioni che sono state imposte al paese nel 2014 avrebbe fatto bingo. Il mercato russo volerebbe. Intanto il prezzo dei carburanti fossili insieme al prezzo di molti beni il cui incremento è dovuto al lockdown scenderà, e così la paura di inflazione e di guerre. Intanto il mercato si sarà ulteriormente ripulito dai molti eccessi esistenti tra le società più speculative e si potrebbe ripartire.

In caso di invasione i governi hanno ben anticipato ai media questa possibilità. Quindi non crediamo che i giorni di debolezza del mercato sarebbero molti e questa potrebbe rappresentare una buona possibilità di acquisto. In particolare, sui titoli value, ossia con valutazioni basse, stato patrimoniale solido e buon franchise. Non dimenticandosi mai di diversificare.

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